Jak niewłaściwa struktura finansowania może zatrzymać inwestycję na ostatniej prostej.
W swojej pracy bardzo często spotykam się z sytuacją, w której przedsiębiorcy zgłaszają się po pomoc dopiero wtedy, gdy projekt przestaje być płynny. Budowa zwalnia lub zostaje wstrzymana, sprzedaż mieszkań zaczyna wyhamowywać, a inwestor szuka dodatkowego finansowania, które pozwoli zakończyć inwestycję.
Najczęściej rozmowa rozpoczyna się od jednego zdania: „Potrzebujemy jeszcze około 10 mln zł, żeby dokończyć budowę.”
Z perspektywy przedsiębiorcy problem wydaje się oczywisty – brakuje określonej kwoty, więc należy znaleźć instytucję, która będzie gotowa ją sfinansować.
Moje doświadczenie pokazuje jednak, że w zdecydowanej większości przypadków brakujące środki nie są rzeczywistym problemem. Są jedynie konsekwencją decyzji podjętych znacznie wcześniej, na etapie projektowania sposobu finansowania inwestycji.
To zasadnicza różnica. Można znaleźć kolejne źródło kapitału i chwilowo poprawić płynność projektu. Można również zatrzymać się i zadać znacznie ważniejsze pytanie – czy obecna struktura finansowania w ogóle daje inwestycji szansę na bezpieczne zakończenie?
Jednym z projektów, przy którym miałam okazję pracować, była inwestycja deweloperska znajdująca się na bardzo zaawansowanym etapie realizacji. Co istotne, problemy nie wynikały z jakości projektu. Inwestycja była atrakcyjna, sprzedaż mieszkań przebiegała zgodnie z założeniami, a poziom zaawansowania budowy wynosił około 90%. Mimo to budowa została zatrzymana.
Dlaczego?
Odpowiedź nie leżała w samym projekcie, lecz w sposobie jego finansowania.
Od początku inwestor nie zdecydował się na klasyczną strukturę project finance, która obejmowałaby pełny budżet inwestycji aż do momentu jej zakończenia. Budowa była finansowana przede wszystkim z przepływów generowanych przez inną działalność prowadzoną w ramach grupy kapitałowej – generalne wykonawstwo robót budowlanych. Dodatkowo wykorzystywano kredyt obrotowy przeznaczony na finansowanie tej działalności, którego zabezpieczeniem była między innymi hipoteka ustanowiona na nieruchomości, na której realizowano projekt deweloperski.
Na pierwszy rzut oka taki model wydawał się racjonalny. Spółka prowadząca działalność wykonawczą generowała dodatnie przepływy pieniężne, budowa postępowała zgodnie z harmonogramem, a sprzedaż lokali pozwalała zakładać, że inwestycja zostanie ukończona bez potrzeby angażowania klasycznego finansowania projektowego.
W rzeczywistości oznaczało to jednak, że projekt nie posiadał zamkniętego budżetu finansowania. Jego realizacja była uzależniona od bieżącej kondycji finansowej innej działalności prowadzonej w grupie kapitałowej. Dopóki wszystko funkcjonowało prawidłowo, ryzyko pozostawało niewidoczne. Problem ujawnił się dopiero wtedy, gdy na jednym z kontraktów realizowanych przez spółkę generalnego wykonawstwa pojawiły się opóźnienia, które doprowadziły do pogorszenia przepływów pieniężnych.
Środki finansujące budowę przestały być dostępne.
Projekt deweloperski, który sam w sobie był rentowny i znajdował się na końcowym etapie realizacji, nagle utracił płynność. Budowa została zatrzymana.
To moment, w którym większość inwestorów zaczyna poszukiwać kolejnego źródła finansowania. Tak było również w tym przypadku. Klient pozyskał finansowanie pomostowe, jednak jego celem było wyłącznie zapewnienie krótkoterminowej płynności. Nie zamykało ono całego budżetu inwestycji, nie porządkowało struktury zobowiązań i nie eliminowało ryzyk wynikających z dotychczasowego modelu finansowania. Rozwiązywało bieżący problem, ale nie usuwało jego przyczyny.
Kiedy projekt trafił do mnie, inwestor oczekiwał pozyskania około 10 mln zł potrzebnych do zakończenia budowy. Jednocześnie zakładał pozostawienie wszystkich dotychczasowych wierzycieli oraz istniejących zobowiązań.
Po przeprowadzeniu szczegółowej analizy stało się jasne, że takie rozwiązanie mogłoby doprowadzić do jeszcze większego skomplikowania całej struktury finansowania.
Projekt posiadał już kilku wierzycieli, różne źródła finansowania, odmienne pakiety zabezpieczeń oraz zobowiązania wynikające z odrębnych umów. Pozyskanie kolejnego finansowania bez uporządkowania istniejącej struktury oznaczałoby konieczność uzyskania zgód dotychczasowych wierzycieli na ustanowienie nowych zabezpieczeń, dalsze komplikowanie zasad podziału wpływów ze sprzedaży mieszkań oraz utrzymywanie ryzyka związanego z klauzulami cross default. W praktyce wystarczyłoby, aby jeden z wierzycieli wypowiedział umowę lub doszło do naruszenia kowenantów finansowych, aby zagrożone stały się również pozostałe umowy finansowania.
To właśnie w takich momentach doradztwo finansowe przestaje polegać na znalezieniu kolejnych pieniędzy.
Rolą doradcy jest zaprojektowanie takiej struktury, która będzie stabilna nie tylko w dniu podpisania umowy kredytowej, ale również przez cały okres realizacji inwestycji.
Dlatego zamiast szukać wyłącznie brakujących 10 mln zł, wspólnie z klientem przeanalizowaliśmy docelową strukturę finansowania projektu.
Nasza rekomendacja była jednoznaczna.
Projekt nie potrzebował kolejnego finansowania pomostowego.
Potrzebował kompleksowego refinansowania całej struktury zadłużenia.
Oznaczało to pozyskanie finansowania w wysokości 23 mln zł, obejmującego jednocześnie spłatę wszystkich dotychczasowych wierzycieli, uporządkowanie zabezpieczeń oraz zapewnienie pełnego budżetu niezbędnego do zakończenia inwestycji.
Była to istotna zmiana sposobu myślenia.
Z perspektywy klienta naturalnym rozwiązaniem było pozyskanie jedynie brakujących środków potrzebnych do zakończenia budowy. Naszą rolą było pokazanie, że takie podejście nie eliminuje ryzyka, lecz jedynie odsuwa je w czasie. Pozostawienie wcześniejszych zobowiązań oznaczałoby dalsze funkcjonowanie rozproszonej struktury zabezpieczeń, konieczność uzyskiwania kolejnych zgód wierzycieli oraz utrzymywanie mechanizmów, które już raz doprowadziły projekt do utraty płynności.
Przekonanie klienta do zmiany tej perspektywy było jednym z najważniejszych etapów całego procesu. Dopiero kiedy zrozumiał, że celem nie jest pozyskanie kolejnych środków, ale uporządkowanie całej architektury finansowania projektu, możliwe było wdrożenie rozwiązania, które rzeczywiście zabezpieczało inwestycję do momentu jej zakończenia.
Finalnie pozyskaliśmy finansowanie w wysokości 23 mln zł.
Środki zostały przeznaczone na spłatę wszystkich dotychczasowych zobowiązań, uporządkowanie struktury zabezpieczeń oraz pełne zamknięcie budżetu inwestycji. Dzięki temu inwestor mógł skoncentrować się na zakończeniu budowy i sprzedaży mieszkań, zamiast zarządzać relacjami pomiędzy kilkoma wierzycielami, negocjować kolejne zgody czy rozwiązywać konflikty dotyczące zabezpieczeń i podziału wpływów.
To doświadczenie po raz kolejny utwierdziło mnie w przekonaniu, że największym błędem popełnianym przez przedsiębiorców nie jest brak dostępu do kapitału. Znacznie częściej problemem okazuje się brak właściwie zaprojektowanej struktury finansowania.
Finansowanie projektu nie polega na znalezieniu instytucji, która udzieli kredytu. Polega na zaprojektowaniu takiej architektury kapitałowej, która będzie odporna na zmiany sytuacji rynkowej, problemy operacyjne czy przejściowe trudności z płynnością.
Dlatego zanim przedsiębiorca zada pytanie: „Kto sfinansuje mój projekt?”, warto odpowiedzieć na inne, znacznie ważniejsze:
Czy struktura finansowania mojego projektu została zaprojektowana tak, aby umożliwić jego bezpieczne zakończenie?
Z mojego doświadczenia wynika, że to właśnie odpowiedź na to pytanie najczęściej decyduje o powodzeniu całej inwestycji.
Martyna Krochmal
Partner zarządzający Solomon Capital
LinkedIn: martyna-krochmal
Dodaj komentarz